03
2018
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05
中國建材2018一季報點評：盈利彈性顯現(xiàn) 競爭力進一步增
作者：
公司一季報符合預(yù)期，水泥業(yè)務(wù)淡季延續(xù)高盈利，彈性展現(xiàn)。而核心非水泥資產(chǎn)競爭優(yōu)勢擴大，好戲才剛剛開始。兩材合并后，公司資產(chǎn)負(fù)債表有望修復(fù)。
摘要：
◆維持“增持”評級。公司公告2018一季報，實現(xiàn)營收260.33億元，同增25%，歸母凈利9.08億元，同增3.8倍，符合預(yù)期。我們認(rèn)為水泥盈利中樞的上升將修復(fù)公司資產(chǎn)負(fù)債表并提升估值，維持2018-19年凈利潤67.41、96.03億元，對應(yīng)EPS1.25、1.72元(假設(shè)兩材合并報表，預(yù)計2018-19年備考凈利潤89.45、120.27億元，對應(yīng)備考EPS1.06、1.43元)；當(dāng)前股價對應(yīng)2018年(合并前)僅7.1倍，維持12.19元目標(biāo)價，繼續(xù)重點推薦。
◆業(yè)績彈性主要是水泥業(yè)務(wù)所貢獻，水泥盈利中樞上升對修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表貢獻顯著：我們測算1季度，實現(xiàn)水泥及熟料銷售近5000萬噸，同比略有下降，我們判斷主要是受一季度環(huán)保力度增強以及雨雪天氣、兩會等因素的影響，中聯(lián)及北方水泥春節(jié)后出貨有所延遲，但南方及西南水泥或保持平穩(wěn)；均價方面我們估算水泥熟料綜合加權(quán)平均售價超300元/噸，同比估算提升約70元，環(huán)比提升約20元，對應(yīng)噸毛利或近90元，環(huán)比Q4持平，同比提升近50元；我們認(rèn)為Q1淡季為壓力測試期，水泥價格中樞不降反升，將修復(fù)全年預(yù)期曲線，而進入正式復(fù)工以來，華東地區(qū)已經(jīng)3輪提價，超越市場預(yù)期，我們提出的需求只是遲到并非缺席的邏輯已然驗證，水泥價格有望穩(wěn)中有升，而水泥資產(chǎn)盈利中樞的抬升，而這將明顯修復(fù)公司的資產(chǎn)負(fù)債表。
◆非水泥板塊盈利能力穩(wěn)定且競爭優(yōu)勢擴大。非水泥業(yè)務(wù)中北新建材（000786）(并表)一季度量價齊升實現(xiàn)凈利潤4.9億元，貢獻歸母1.75億元，1季度實現(xiàn)投資收益3.81億元，其中中國巨石（600176）(聯(lián)營)繼續(xù)保持高增速，貢獻投資收益約1.67億元。我們認(rèn)為北新及巨石的盈利能力穩(wěn)定，競爭優(yōu)勢正在擴大，且國際化的逐步推進以及中高端產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的提升，非水泥板塊盈利將保持穩(wěn)定增長；
◆兩材合并落地，資產(chǎn)負(fù)債表有望修復(fù)，整合開啟。中材股份已于2018年4月23日公告退市，我們預(yù)計5月初將完成換股。截至2017年底中建材凈負(fù)債/權(quán)益比率約為196%，兩材合并完成后，這一比率有望降至150%以下，同時，行業(yè)整合有望更進一步，對競爭力力進一步提升亦有明顯貢獻。
風(fēng)險提示：需求斷崖式下滑、兩材合并后同業(yè)整合不及預(yù)期
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